英维克2025年年报分析：AI液冷主线强化，增长扎实，但现金流与应收仍需跟踪

4月21日，英维克披露了2025年年度报告。整体看，这是一份有质量的成长型年报：主业增长明确，AI液冷与数据中心温控继续强化，储能温控维持扩张，海外收入和部分高附加值业务盈利能力改善。

但这份年报也不是没有压力。公司在快速扩张过程中，应收账款、存货、借款都在上升，经营现金流明显弱于利润增速，说明这家公司当前更像是“产业趋势已跑通、但兑现质量仍需继续验证”的类型。

如果只用一句话概括我对这份年报的判断，那就是：

英维克已经不只是传统温控设备公司，而是在向“AI时代液冷基础设施核心供应商”演进；不过，成长逻辑很强，报表质量还没到完全轻松的阶段。

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一、先看核心财务数据

根据年报，英维克2025年主要财务指标如下：

• 营业收入：60.68亿元，同比增长32.23%
• 归母净利润：5.22亿元，同比增长15.30%
• 扣非归母净利润：5.04亿元，同比增长17.22%
• 经营活动产生的现金流量净额：1.57亿元，同比下降21.30%
• 基本每股收益：0.54元
• 加权平均净资产收益率（ROE）：16.58%
• 总资产：77.47亿元，同比增长28.81%
• 归母净资产：34.46亿元，同比增长18.17%

从这组数据出发，可以先得出三个直观结论。

1. 收入增长很快，主营扩张是真实的

营收同比增长32.23%，这个增速在制造业和设备类公司里已经相当不错。尤其放在当前市场环境里，这说明英维克并不是靠单一偶发订单拉动，而是所处赛道本身仍在扩张，公司也确实接住了需求。

2. 利润也在增长，但明显慢于收入

归母净利润同比增长15.30%，扣非净利润同比增长17.22%，都低于收入增速。这意味着：

• 公司虽然订单在增长，但成本、费用、减值也在同步上升；
• 当前阶段仍然偏“扩张期”，不是利润率快速释放期；
• 这份年报更像是“收入驱动型成长”而不是“利润爆发型成长”。

3. 扣非利润表现还不错，主业质量不差

扣非归母净利润增速高于归母净利润，说明公司2025年的利润不是靠一次性收益硬拉出来的，主营盈利的质量并不差。这一点很重要，因为很多成长公司在高景气阶段容易出现“收入看着很好、利润却靠非经常项目修饰”的情况，而英维克至少不是这种财报。

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二、真正的增长引擎已经很清楚：机房温控与液冷

从收入结构看，英维克2025年各板块表现如下：

• 机房温控节能产品：34.48亿元，占比56.83%，同比增长41.28%
• 机柜温控节能产品：19.77亿元，占比32.59%，同比增长15.30%
• 客车空调：0.90亿元，同比下降18.86%
• 轨道交通列车空调及服务：0.45亿元，同比下降39.84%
• 其他：5.07亿元，同比增长105.18%

这组数据非常能说明问题。

1. 机房温控节能产品已经是绝对主线

这一块收入占比已经接近57%，同比增长41.28%，远高于公司整体增速，是最核心的业绩驱动项。

而这块业务本质上对应的就是：

• 数据中心/智算中心温控
• AI服务器液冷
• 高热密度机房散热
• 算力基础设施相关温控系统

也就是说，英维克当前的成长主线，不是传统温控，而是围绕AI算力基础设施展开的液冷与高效温控。

2. 机柜温控仍是大底盘，但已经不是最性感的部分

机柜温控节能产品收入接近20亿元，同比增长15.30%，体量不小，但增速明显弱于机房温控。它更多对应的是：

• 储能温控
• 电网、充电桩
• 无人机机场
• 户外机柜类场景

这块业务仍然重要，但它更像“稳定底盘”，不是推动估值持续拔高的核心变量。

3. 传统业务正在边缘化

客车空调、轨交空调继续下滑，说明公司的老业务在整体收入结构里的重要性已经进一步下降。未来如果市场继续给英维克高估值，核心不会看这些板块，而是看液冷、算力、数据中心、电子散热这些新主线。

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三、AI液冷逻辑在年报里被进一步坐实

英维克这份年报最值得重视的，不只是财务增速，而是它在产业链里的定位越来越清晰。

年报中几个关键信号非常重要：

• 公司强调自己是全链条液冷的开创者；
• 产品覆盖冷板、快接头、Manifold、CDU、液冷工质、管路、冷源等“端到端”环节；
• 2025年OCP全球峰会期间，公司展出了为Google定制开发的 Deschutes 5 CDU产品；
• UQD、MQD产品被列入英伟达MGX生态合作伙伴；
• 公司液冷相关产品和方案已经服务于字节跳动、腾讯、阿里巴巴、秦淮数据、万国数据、数据港、中国移动、中国电信等客户。

这些内容的含金量其实很高。

1. 英维克不是讲概念，而是已经进入真实生态位

很多公司讲液冷，讲的是“我们在布局”；英维克的不同在于，它已经在产业链里拿到了实质位置，而且覆盖的不只是单个零部件，而是较完整的系统方案。

2. 它的竞争力来自“全链条 + 系统交付”

公司在年报中反复强调“端到端、全链条、厂到场交付”的能力。这类能力的价值在于：

• 客户更看重可靠性时，系统厂比单点器件厂更有优势；
• 液冷不是简单卖一个零件，而是涉及工艺、场景、交付、测试、维护的系统工程；
• 一旦进入大客户体系，粘性会更强。

3. 海外高端液冷机会，开始从故事变成业绩变量

公司明确提到，2025年下半年机房温控业务海外收入显著提高，同时毛利率较上年同期显著上升。这意味着海外高附加值液冷业务已经开始对盈利质量形成正向作用，而不再只是市场想象。

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四、储能业务仍然重要，但更像稳增长底盘

英维克在储能温控领域的地位依然很强。年报中明确提到：

• 公司是较早涉足电化学储能系统温控的厂商；
• 报告期内来自储能应用的营业收入约17亿元，同比增长约14%；
• 公司继续推出储能液冷和直冷一系列产品，包括6.X储能系统全链条液冷方案、工商业储能液冷方案、中东高温专用液冷机组等。

但从财务结果看，储能业务的特征已经比较清晰：

1. 它仍在增长，但弹性没机房温控那么强

14%的增速不算差，但和机房温控41%的增速相比，已经明显不是同一级别。

2. 这块业务对利润率的贡献没那么理想

机柜温控节能产品毛利率为27.24%，同比下降4.24个百分点。公司解释主要是收入区域组合变化所致。换句话说，储能温控虽然体量大，但盈利表现没有机房温控那么亮眼。

3. 对估值来说，它更像“底盘”而不是“引爆器”

储能温控有规模、有行业地位，但未来市场给英维克更高想象空间的，还是AI液冷与数据中心液冷，而不是传统储能温控业务本身。

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五、收入很好，但现金流和应收是必须盯住的点

如果说这份年报最大的瑕疵在哪，我认为就在财务兑现质量上。

1. 经营现金流明显弱于利润

• 归母净利润：5.22亿元
• 经营现金流净额：1.57亿元

而且经营现金流同比还下降了21.30%。

这说明一个核心问题：利润并没有高质量地同步转化成现金。

2. 应收账款规模已经很大

截至2025年末，公司：

• 应收账款：30.54亿元
• 占总资产比重接近39.42%

这是一个必须严肃看待的数字。对工程型、项目型、设备交付型公司来说，应收高并不罕见，但到了这个体量，就意味着回款节奏已经成为影响经营质量的关键变量。

3. 存货也在上升

• 存货：9.83亿元

公司解释，存货增加主要因为：

• 未完工半成品增加；
• 已发货未验收的发出商品增加；
• 销售增长带动库存商品和原材料储备增加。

这也符合扩张期公司的典型特征：

• 订单增长；
• 备货增加；
• 产销节奏拉长；
• 回款、验收、交付并不同步。

问题不在于今年有没有这个现象，而在于后面能不能收回来、消化掉、转成更健康的现金流。

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六、资产负债表并不危险，但杠杆确实在上升

从资产负债表看，几个关键项目如下：

• 货币资金：12.37亿元
• 短期借款：7.36亿元
• 长期借款：3.21亿元
• 一年内到期非流动负债：2.47亿元
• 在建工程：2.68亿元

几个结论：

1. 公司账上有钱，但不是纯靠经营滚出来的

货币资金明显增加，主要来自筹资活动净流入大幅增长，而不是经营现金流自然爆发。这意味着公司扩张过程中，确实在使用更多外部资金支持营运和建设。

2. 借款在抬升

短期借款从3.12亿元增至7.36亿元，增幅明显。长期借款整体也维持在较高水平。

这并不意味着公司马上有风险，但至少说明：

• 公司正在进入更重投入、更重周转的阶段；
• 未来如果现金流不能持续改善，财务压力会逐渐显现。

3. 扩产和基地建设还在推进

在建工程增长，年报中也提到相关基地建设持续推进。这从产业逻辑上看是合理的，因为公司需要为液冷、储能、电子散热等业务做产能和交付准备。但从投资角度看，这也意味着公司短期财务结构不会特别“轻”。

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七、减值和费用端的压力，不容忽视

2025年，公司披露：

• 信用减值损失：-9362万元
• 资产减值损失：-7318万元
• 销售费用：2.54亿元，同比增长22.91%
• 管理费用：2.44亿元，同比增长23.22%
• 研发费用：4.46亿元，同比增长27.51%

这里面我认为最关键的是两点。

1. 减值不是小数目

应收、商誉、存货相关减值都在吞利润。这也说明，英维克这份年报不是那种“特别修饰”的财报，风险有在表内反映出来。

2. 公司依然保持高强度研发

研发费用4.46亿元，同比增长27.51%，研发人员1959人，占员工总数34.39%。这家公司明显不是靠销售驱动，而是继续押注技术平台、产品升级和器件自主化。

年报里提到的研发方向包括：

• AI节能算法
• 储能冷媒直冷系统
• 小型数据中心高能效空调
• 3D-TVC散热器
• 大管径液冷快插接头
• 液冷相关核心器件自主设计

这说明英维克的经营逻辑很清楚：不是只想做“液冷概念股”，而是想做真正有器件、有方案、有平台能力的液冷基础设施公司。

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八、未来最大的看点是什么？

我认为未来看英维克，重点就看三件事。

1. AI液冷业务能否继续放量

这是最核心的变量。

如果数据中心、智算中心、服务器液冷继续高景气，而英维克又能凭借全链条能力持续拿到订单，那公司的成长逻辑会越来越顺。

2. 海外高附加值业务能否持续提升占比

2025年下半年海外机房温控收入和毛利率改善，已经是个非常好的信号。如果这块能延续，会直接改善盈利质量。

3. 应收、现金流能不能跟上收入扩张

这是公司从“高成长”迈向“高质量成长”的关键门槛。

如果未来出现：

• 收入继续高增；
• 应收继续大涨；
• 经营现金流依旧偏弱；
• 借款继续上升；

那市场会开始重新评估这类成长的质量。

反过来，如果后面现金流逐步修复、应收周转改善，那英维克的报表质量就会明显上台阶。

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九、最后给结论

一句话总结：

英维克2025年年报是一份“产业逻辑很强、主业增长扎实，但财务兑现质量仍需继续观察”的年报。

这家公司最值得看的，不是传统温控，也不是车用空调，而是它在AI液冷、数据中心液冷、电子散热这一轮新基础设施升级中的产业位置。

从产业趋势看，它站得不错；从财务结构看，它还在扩张磨合期；从投资视角看，它是一家值得重点跟踪、但不能只看故事、不看现金流的公司。

如果后续机房温控继续高增长、海外液冷持续放量、应收和现金流同步改善，那么英维克的估值逻辑会更扎实；反过来，如果成长兑现继续偏“利润表漂亮、现金流一般”，那它的波动也不会小。